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2021年12月17日

日历、计算器和现金

对于寻求在瑞士筹集资金的初创公司来说,无论是从现有股东、天使投资人还是其他投资人处筹集资金,可转换票据都是一种颇具优势的工具。这些优势体现在以下几个方面:

  • 谈判和达成可转换票据或可转债协议(“CLA”)的过程可以以迅速、简捷的方式完成。如果初创公司需要额外的资金来完成一个项目或一项研究,而该项目或研究的结果有望在融资回合中获得支持,这一特点是极为有利的;
  • 如果在股东协议等合同性文件中没有任何相反的约定,这种形式的融资无需召开正式的股东大会;并且
  • 达成CLA(尚)未影响现有股东的持股比例。事实上,只有当收到的借款有效地转化为公司的股权时,现有股东的股权才会被稀释。

本文聚焦CLA谈判时的一个关注点:基于债转股事件类型的转换价格条款。以下就强制转股(融资回合、流动性事件)和选择转股(如果借款人选择在到期日转股)分别提供了建议方案。

一、   转股事件之初创公司下一轮融资(强制转股)

在达成CLA时,各方考虑的一个普遍情况是,他们认为其可转债单独或与初创公司获得的其他可转债共同为初创公司提供了足够的资金以开展业务活动,直至该公司可在融资回合中筹集到更大数额的资金。在这种情况下,通过CLA提供的可转债将转换为融资回合中发行的有关类型的股份。为了激励借款人在初创公司(尚)未获得一融资回合的投资承诺时承担向初创公司借款的风险,CLA通常会给予借款人折扣,以融资回合中应付的每股认购价格的折扣价格转股。折扣的大小是可以自由协商的并取决于几个因素,例如,融资回合结束的预计时间表,CLA期限以及与相关轮次融资的潜在投资者就该等折扣的潜在影响的讨论结果。如果可转债须负担利息,适用的利率以及可转债金额是否包括利息也将是讨论的一部分。对以CLA形式给予初创公司的风险贷款,通常可以提供融资回合中每股认购价格的10-20%的折扣,对应的转换价格通常为每股认购价格的80-90%。

实务建议:当把融资回合界定为CLA中的转股事件时,建议各方就此事件设定筹集的最低现金数额并明确这一门槛是否包含该融资回合中转股的可转债。这样的门槛为初创公司提供了灵活性,可以在达成CLA和完成融资回合之间进行小额 "过桥 "融资(股权换现金)。它还可以保护借款人免受初创公司在较小的融资回合中触发转股从而致使认购价格低于在较大的融资回合中可能协商的价格这一风险。

二、   转股事件之流动性事件(强制转股)

在CLA有效期内发生流动性事件(有时也被称为出售或退出)也会导致可转债转换为股权。虽然流动性事件的界定可能取决于几个因素,其一般包括以下情况(合称为“流动性事件”):

  • 导致公司控制权变化的股份转让(即任何个人单独或共同获得初创公司50%以上的股份或投票权);或
  • 出售、转让或许可该初创公司的全部或基本上全部资产;或
  • 初创公司的合并、整合或类似重组(不包括任何融资交易),导致控制权的改变。

与融资回合不同的是,流动性事件并不涉及新股的发行,因此,不会确定每股的认购价格。就流动性事件可以界定每股的购买价格(例如,在股份转让或合并的情况下),假如相关交易是在公平(市场)条件下完成的,这可能有助于确定创业公司的估值。然而,导致流动性事件的操作可能并不考虑每股价格(例如,在出售初创公司的所有资产的情况下)。鉴于形成流动性事件的情形的可变性,可以创造性地来设置转换价格机制。一种被认为比较平衡的做法是根据转换时完全摊薄的初创公司的每股价值来确认转换价格。这种计算依赖于两个因素:初创公司的估值和完全稀释后的股票数量。

  • 初创公司的估值:初创公司的估值在CLA中可以是不确定的或者固定的:
    • 未确定的估值:考虑到可转债是一种包含股权和债权成分的混合工具,在强调可转债的股权特征时,初创公司在获得可转债时的估值大概可以作为一个有用的起点。如果借款是次级债并且无担保,因此本质上代表了风险资本,那么这种方法便是合理的。一种方法是根据市场条件下完成的流动性事件的经济条款来推断初创公司在获得可转债时的估值。因此,CLA的各方可以参考这种未来的、未知的公司估值,并通过算入流动性事件发生时初创公司的每股价值的折扣来倒推计算转换价格。
    • 固定估值:如果各方倾向于在CLA中约定一个固定的公司估值,他们可以将这种估值确定为:1) 初创公司的当前估值,或者2)基于CLA期间对初创公司的预测,商定一个更高的估值。设定一个固定的公司估值的好处是,即使流动性事件发生、风险变大,这个话题的讨论也将得以避免。在提前退出的情况下,与可转债的借款人在下一轮融资中可能获得的折扣相比,预先确定的公司估值作为一个上限对可转债的借款人可能更为有利。
  • 完全摊薄的股票数量:这个数字通常相当于1)初创公司所有已发行的股票加上2)初创公司员工激励计划下授予的任何期权的总和。

三、   转股事件之CLA到期日(选择转股)

如果到了到期日,没有发生强制转换的情况(融资回合;流动性事件),并且各方没有延长CLA的期限,借款人通常可以选择要求偿还可转债(视情况而定,加上利息)或将债权转换为股权。在后一种情况下,确定转换价格的基础可以是初创公司完成的前一轮融资中适用的每股认购价格。根据具体的情况,特别是CLA的持续时间或初创公司最近一轮融资与达成CLA之间的时间间隔,转换价格可能比相关融资回合中应用的每股认购价格高10-20%。通过这一机制,如果在这段时间内没有发生任何强制性转换事件,CLA各方将寻求确认和量化从最后一轮融资到CLA到期日这段时间内初创公司所取得的进展。

再有,在CLA中设定到期日的固定转换价格的好处是,这样做可以避免在初创公司在到期日尚未实现融资回合或出现流动性事件时产生潜在的分歧。

如果您有任何相关问题,请随时与我们联系。

作者: Vincent S. Reardon

类别: 生命科学、医药、生物技术, 初创公司业务

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